Var dette nådestøtet for oljeprisen?

OPEC-landene og Russland avholdt i helgen et møte om å fryse oljeproduksjonen og dermed få overskuddet av olje under kontroll. Men møtet medførte ingen avtale – stikk i strid med markedets forhåpninger. Skuffelsen gjenspeilte seg raskt i en fallende oljepris. Var dette mislykkede møtet det endelige nådestøtet for oljeprisen? Nei – ikke hvis du spør oss!

Spekulasjoner om en forestående avtale har bidratt til at oljeprisen har steget de siste ukene, og derfor skaper de feilslåtte forhandlingene ny usikkerhet rundt oljeprisen på kort sikt. Selv om vi på ingen måte er optimistiske når det gjelder muligheten til å komme tilbake til f.eks. 70 dollar per fat på vedvarende basis, mener vi imidlertid heller ikke at helgens mislykkede forhandlinger sender oljeprisen ut i et nytt stup. Det var nemlig mange faktorer som spilte inn da oljen falt kraftig tidligere i år.

Vi så de laveste nivåene på oljeprisen tilbake i januar og februar, da et fat av de toneangivende Brent og WTI bunnet ut på prisnivået 26-27 dollar per fat. Det har blitt skrevet mye om den nåværende skjevheten mellom tilbud og etterspørsel, som etter vårt syn er den primære grunnen til at prisene har kollapset fra over 100 dollar per fat. Her spiller spesielt den amerikanske produksjonen av skiferolje en stor rolle. Ikke desto mindre var det også andre faktorer som spilte inn tidligere i år. Det var massiv usikkerhet rundt Kina og vekstmarkedene, og dermed rundt den strukturelle veksten i oljeetterspørselen i årene framover. Frykten for en ny resesjon i USA drev også markedene, og dessuten bekymret mange seg for hvordan framtidige tap på spesielt amerikanske selskapsobligasjoner ville påvirke den totale finansielle stabiliteten.

De økonomiske utsiktene er mer positive i dag
Nå, knapt tre måneder senere, har veksten i Kina tiltatt, den amerikanske økonomien er fortsatt i robust ekspansjon, og vi har større visshet rundt tapene på selskapsobligasjoner.

Hvis vi starter med sistnevnte, er konkursraten for obligasjonsutstedelser fra lavt rangerte selskapsobligasjoner (tradisjonelt kalt «high yield») steget kraftig – fra knappe 2 % til nå rundt 5 %. Men mer enn halvparten av disse konkursene kommer fra olje- og råvareorienterte selskaper, noe som tilsvarer to til tre ganger mer enn det de utgjør av det brede markedet. For de aller fleste andre sektorer er konkursraten fortsatt svært lav. Og selv om vi mener at kredittkvaliteten for spesielt amerikanske high yield-utstedelser har forverret seg kraftig siden 2009/2010, og selv om vi forventer en vesentlig høyere konkursrate i dette segmentet framover enn vi har sett de siste fem årene, ser vi fortsatt ingen større kredittkrise i horisonten. Hovedargumentet vårt er at både det amerikanske og det europeiske banksystemet i dag står mye bedre rustet – via bedre kapital- og likviditetsreserver – til å motstå stressperioder på finansmarkedene.

Når det gjelder det amerikanske oppsvinget, forventer vi mer av det samme framover. Et sterkt boligmarkedet, et sunt banksystem og vekst i investeringene sikrer robust jobbskaping og tiltakende lønnsvekst. Dette bør være nok til å sikre en vekst på 2 % i de kommende kvartalene.

I Kina har myndighetene lyktes med å stabilisere både den generelle økonomiske veksten og valutaen – og dette forventer vi vil vedvare enda litt lenger.

Dessuten viser spesielt den amerikanske oljeproduksjonen nå også tegn på et mer markant fall, i etterkant av de dramatiske kuttene i både investeringer og arbeidskraft. Alt i alt bør dette sikre at vi ikke blir kastet ut i nytt kaos i form av dramatiske fall i oljeprisen.

Derfor forventer vi ingen større prisøkninger
Men vi er fortsatt pessimister på lengre sikt. Hovedpoenget vårt fra tidligere – og det scenariet vi for alvor investerer etter – er fortsatt intakt. Oljeprisen er i et nytt regime med større prissvingninger på et strukturelt lavere nivå. Vi forventer ikke å se en vedvarende oljepris på mye mer enn 50 dollar per fat i de kommende årene. Dette skyldes ikke minst følgende faktorer:

På tilbudssiden vil vi påpeke at amerikanske selskaper har vist seg overraskende fleksible. De har raskt og kraftig kuttet kostnadene og dermed gjort seg mer konkurransedyktige. Hvis prisene stiger – for eksempel som en følge av en OPEC-avtale eller geopolitiske hendelser – virker det svært sannsynlig at de amerikanske selskapene raskt øker produksjonen igjen. Samtidig er det for øyeblikket mange brønner i USA som er boret, men som ikke pumper opp olje i forventning (eller håp) om at prisene vil stige igjen. Dette legger et lokk på hvor mye olje kan stige i de kommende kvartalene.

Dessuten har Iran så langt overrasket de fleste med kraftig produksjonsøkning – og denne utviklingen ser også ut til å ha vært avgjørende for Saudi-Arabias manglende vilje til å oppnå en avtale denne helgen. Saudiaraberne ønsker å få med Iran på en avtale og sikre at Iran ikke vinner for store markedsandeler.

På etterspørselssiden er vi fortsatt skeptiske til veksten i de nye markedene, og ikke minst i Kina. Selv om kinesiske myndigheter har sikret veksten på kort sikt, har det skjedd gjennom kortsiktige stimulanser, blant annet gjennom lavere krav til egenkapital ved boligkjøp. De kan ikke stimulere økonomien til evig tid, og derfor vil veksten på et tidspunkt sannsynligvis falle tilbake og dermed skape fornyet tvil om de langsiktige etterspørselstendensene.

Vi understreker at vi ikke prøver å forutsi om oljeprisen vil ligge på 45 dollar i det ene kvartalet og 37 i det andre. I stedet prøver vi å male et scenario som kan støtte oss i vurderingen vi gjør av miljøet de ulike aktivaklassene beveger seg i, ikke minst aksjer og selskapsobligasjoner. Her på kort sikt er budskapet derfor at vi ikke forventer flere kraftige prisfall på olje i de kommende månedene – og dermed forventer vi heller ikke at olje vil skape de samme etterdønningene for andre aktivaklasser som tidligere i år.