Vokser Kinas økonomi virkelig med 7 prosent?

Av Bo Bejstrup Christensen, sjefanalytiker i Danske Invest

Vokser Kina virkelig med 7 prosent? ... er helt feil spørsmål å stille, om du spør oss.
Ikke desto mindre er dette et av de spørsmålene vi oftest får for øyeblikket.
I stedet bør man heller spørre: Hva er det egentlig som vokser i Kina? Og hva betyr dette for Kinas økonomiske framtid og for de globale aksjemarkedene?

Kina har nettopp publisert de siste BNP-tallene for tredje kvartal, og ifølge disse vokste Kina med litt over 7 % i tredje kvartal.

For Kina er det selvfølgelig snakk om relativt lav vekst etter flere år med vekst på den øvre siden av 10 %. Men for finansmarkedene, som i de siste månedene – og strengt tatt i de siste tre årene – har bekymret seg for veksten i Kina, virker 7 % nesten utopisk høyt.

Kan vi stole på kinesiske nøkkeltall?
Det har lenge vært en diskusjon om hvorvidt man kan stole på data fra Kina. Til tross for at Kina er et land med over 1,4 milliarder innbyggere, er landet det første av de store landene til å slippe tall fra nasjonalregnskapet. Hvis vi sammenligner med USA, ligger Kina vanligvis et par uker i forkant. Dessuten revideres nasjonalregnskapet i USA i ukene etter at det blir sluppet, og i det påfølgende året revideres det igjen etter hvert som flere data blir tilgjengelige. Kinas nasjonalregnskapstall revideres derimot sjelden.

Vi skal være de første til å understreke at vi ønsker å se mer åpenhet og klarhet, spesielt rundt tallene i det kinesiske nasjonalregnskapet. For eksempel mangler vi en kvartalsvis oppdeling i komponenter som offentlig forbruk, investeringer og privat forbruk.

Vi vil også gjerne understreke at vi vet at kinesiske myndigheter historisk sett har manipulert en lang rekke tall. Men dersom vi tar utgangspunkt i Kina som et utviklingsland, tilbyr Kina faktisk et vell av data av relativt høy kvalitet, der det spesielt i de siste ti årene har dukket opp mye privat (og uavhengig) informasjon. Dette betyr at Kina på denne fronten skiller seg fra andre land på samme inntektsnivå.

Ser vi på mer enn 50 ulike datapunkter og sammenligner disse med den generelle veksten, tyder dette vellet av data på at veksten i Kina det siste året har ligget på rundt 6 %, sammenlignet med 7 % fra de offisielle BNP-tallene. Selvfølgelig er dette litt lavere, men absolutt ikke et tegn på at Kina er på randen av resesjon og kollaps.

De to Kinaene
Dette leder oss til spørsmålet som vi etter vår mening bør stille oss selv som investorer. Hva er det egentlig som vokser i Kina? Og hva er det som potensielt har det virkelig ille?

Vi begynte for noen år siden å snakke om to forskjellige Kinaer. Det gamle Kina er byggeaktivitet, tungindustri og eksportrettede næringer. Det er ingen tvil om at det gamle Kina har det særdeles vanskelig. Etter 15 år med kontinuerlig tosifret vekst, har f.eks. byggeaktiviteten stagnert de siste to årene, og i årets første halvår var byggsektoren desidert i tilbakegang.

Tungindustrien, herunder råvarebedrifter og kjemiske selskaper, rammes på den ene siden av den svake byggeaktiviteten og på den andre siden av regjeringens harde kampanje mot korrupsjon og forurensning.

Dessuten har Kinas tradisjonelle eksportmarkeder, og da særlig Europa og USA, inntil ganske nylig opplevd relativt svak vekst, så Kinas tradisjonelle eksportrettede virksomheter har også fått det vanskelig i lys av den styrkede kinesiske valutaen.
Så det beste vi kan si om det gamle Kina er i korte trekk at noe er i direkte tilbakegang, noe klarer knapt nullvekst, og noe opplever – spesielt i historisk sammenheng – en særdeles svak vekst.

Rakettfart innenfor enkelte sektorer
Historien ser ganske annerledes ut når vi kikker på det nye Kina – det nye Kina er f.eks. Internett-selskaper, e-handel, grønn energi, transport, logistikk, underholdning, ferie/reiseliv og stadig mer sofistikert eksport, som egenproduserte mobiltelefoner og nettverksutstyr. Kort sagt – det som virkelig vokser, er det vi i vestlige termer kaller for servicenæringen.

Her snakker vi for noen sektorers del om tosifret vekst og om regelrett rakettfart. I den siste nasjonale ferieuken økte f.eks. kinoinntektene med 70 % sammenlignet med året før. Vi snakker om en transport- og logistikksektor der antallet ekspresspakker levert i fastlands-Kina er mer enn seksdoblet i perioden 2009-2014, noe som er et konkret uttrykk for Kinas blomstrende internettsektor.

Servicenæringen skaper flere arbeidsplasser enn den tradisjonelle produksjons- og anleggssektoren, og dette har medført at arbeidsmarkedet i Kina, til tross for en nedgang fra over 10 % til nærmere 6-7 %, ikke har blitt overdrevent svakt. Faktisk anser vi det slik at arbeidsmarkedet fortsatt er relativt stramt, med lav arbeidsledighet og solide lønnstillegg, noe som fører til at et flertall av kineserne fortsatt opplever en solid vekst i levestandard.

Utfordringen for oss som investorer
Men her havner vi også ved den sentrale utfordringen for oss som investorer og analytikere. Dersom vi ser framover, mener vi fortsatt at det gamle Kina vil få det ganske så tøft. Myndighetenes kampanje mot forurensning vil fortsette i mange år framover, og boligmarkedet vil – etter vårt syn – i beste fall ha uendret aktivitet og dermed ikke levere vekst. Og selv om vi ser fram til et litt bedre eksportmiljø globalt, kommer vi ikke tilbake til 00-tallets eksportboom.

Utfordringen består dermed i at det meste av data som løpende dukker opp fra Kina spesielt relaterer seg til de sektorene som har det aller verst og som vi forventer vil fortsette med å ha det tøft. Samtidig er det de samme sektorene som resten av verden har kapitalisert mest på i de siste årene, i form av f.eks. råvareeksport til Kina og tunge maskiner til bygg- og anleggsindustrien.

Derimot vil det nye Kina levere fornuftig vekst, og det vil selvsagt finnes muligheter for at utenlandske selskaper og investorer kan ta del i denne veksten. Men gitt at Kina i økende grad er i stand til å levere denne typen produkter og tjenester, blir det vanskeligere og vanskeligere for utenlandske interessenter å ta del i denne veksten.

Positivt for globale aksjer
Totalt sett lander vi derfor på følgende konklusjon: Vi forventer at Kina vil levere 5-6 % vekst de neste 2-3 årene. På kort sikt forventer vi at vi vil se en moderat bedring i det gamle Kina, på grunn av en bedring på boligmarkedet og et løft i investeringene i infrastruktur. Men på litt lengre sikt er det fortsatt denne delen av økonomien som har de største utfordringene. På den annen side forventer vi en fortsatt sterk vekst i det nye Kina, og Kina vil på enkelte områder ligge svært langt framme – av den enkle grunn at de nærmest hopper over noen utviklingstrinn i forhold til de vestlige landene.

Forutsetningen for vekst er imidlertid et velfungerende finanssystem. Vi korser oss likevel fra tid til annen over hvordan banksystemet fordeler kapital, og vi skulle gjerne ha sett en betydelig bedre allokering til spesielt små og mellomstore bedrifter. Men det er forskjell på et finanssystem som ikke låner ut noe og et som faktisk gir kreditt til privat sektor – selv om det ikke er like mye som vi drømmer om. Heldigvis har myndighetene de siste årene gjort mye for å sikre finansiell stabilitet, og vi forventer at de vil fortsette med tiltakene. Dermed er konklusjonen klar: Fortsatt vekst i Kina, selv om det er på andre nivåer og på andre områder enn vi er vant til.

På kort sikt er dette scenariet en av grunnene til at vi fortsatt argumenterer for at vi som investorer bør være moderat overvektet i aksjer. Uroen på de internasjonale aksjemarkedene i august skyldtes delvis overdrevne bekymringer om Kina. Hvis disse bekymringene avtar, vil aksjekursene stige ytterligere. På litt lengre sikt er vår todelte tilnærming til Kina samtidig årsaken til at vi fortsatt er optimistiske til den globale økonomien – nettopp fordi vi ikke forventer en kinesisk kollaps. På den annen side betyr de svake vekstutsiktene for det gamle Kina at flere land som på 00-tallet dro stor nytte av kinesisk vekst ikke får samme medvind lenger. Og det vil gjøre vondt!